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| 鋼企如何有效發揮風險管理部門的職能 |
| 發表于：2020-2-3 11:03:09 |
鋼材期貨上市之后出現了一些獨有的市場特性，目前仍有部分鋼企只是輕度介入期貨市場進行嘗試，與其生產經營規模并不匹配。為更好發揮期貨等衍生品作為風險管理工具的功能，促進鋼鐵行業平穩發展，本文從鋼鐵企業外部和內部兩個方面，分析其參與期貨以及決策困難的主要原因，并尋求解決辦法。
影響風險管理職能發揮的外部因素
鋼鐵生產是我國重要的支柱產業，是國民經濟發展水平和綜合實力的重要標志。我國也是全球最大的鋼鐵生產國和消費國，2018年我國鋼鐵產量達11.06億噸。為形成國際鋼材定價中心的地位，獲得鐵礦石等相關大宗商品貿易的定價權，給鋼鐵生產上下游企業提供風險管理工具，促進行業健康穩定發展，我國批準了螺紋鋼、熱卷、鐵礦石、焦炭、焦煤、硅錳、硅鐵等期貨合約上市交易，獲得了較大成功。
不過，鋼材及相關品種的期貨是國內首創和獨有，上市之后出現了一些獨有的市場特性，企業在沒有經驗可借鑒的情況下，實際決策操作起來比較困難，目前可能只有少部分相關企業輕度介入期貨市場進行嘗試，與其生產經營規模并不匹配，大部門相關企業仍處于觀望狀態。為了更好發揮期貨等衍生品作為風險管理工具的功能，促進鋼鐵行業相關實體企業平穩發展，本文從企業外部和內部兩個方面分析其參與期貨以及決策困難的主要原因，并尋求解決辦法。
下面說一下外部原因，首先，基差風險很大，主要體現在基差波動幅度太大。當前黑色系期貨主力合約是非連續性的，按1月、5月、9月或者1月、5月、10月跳躍性地換合約，這樣就會出現期現錯位的問題。比如，冬季是現貨需求淡季，但冬季交易的是5月旺季合約，而在現貨需求處于旺季的時候，如9月、10月、11月，交易的卻是1月淡季合約，這種期現的錯位以及期貨價格發現功能，使得螺紋鋼現貨價格和期貨價格出現很大差距，造成基差彈性很大，其歷史最大值和最小值的差值達到1700元/噸。
然而，企業生產經營是連續的，現貨價格變化也是連續的，企業可能找不到符合“與現貨時間相近”原則的期貨合約，只能選擇時間較遠的期貨合約來進行套保操作，這樣就被迫面臨巨大的基差風險。實際上，即便有就近的期貨合約進行操作，由于在臨近交割時，基差的落點范圍仍達到了300元/噸(接近螺紋鋼價格的10%)，這使得基差難以被準確預測，企業要精準地鎖定利潤幾乎不可能。
其次，近幾年螺紋鋼期貨始終處于深貼水狀態，呈現反向的市場結構，越是遠月的合約，價格越低，這對于賣出保值來說，幾乎在任何時候都面臨不利的基差變化。企業如果不對套保時機進行選擇，而是簡單地對庫存或者未來產量循環保值和展期，將會損失慘重。因此，企業只能選擇在價格面臨很大的下跌風險時才進行保值，而這需要企業對行情有比較準確地預判，無疑也是非常困難的。
最后，螺紋鋼價值較低，運輸半徑受到限制，所以全國大部分省份都有螺紋鋼生產企業，各地使用品牌習慣不同，價格也不同。不過，螺紋鋼期貨的價格只能代表沿海省份交割倉庫附近的價格，不能反應螺紋鋼現貨價格的地域性和品牌差異，這使得中西部內陸省份企業以及各地有品牌優勢的企業不能參與交割，因為交割會損失地域價差和品牌溢價。雖然套保并不一定要現貨交割，通常情況下市場實際交割量也確實非常少，但不能進行現貨交割，相對能交割來說，所面臨的風險會更大。這也可能是很多企業不愿意參與期貨、沒有利用期貨工具進行風險規避的原因之一。
影響風險管理職能發揮的內部因素
除了外部因素，企業內部自身問題也可能使得企業風險管理部門的職能得不到充分發揮。
第一，考核對象和目標不正確。企業在生產經營過程中會遇到各種風險，參與期貨市場最根本的目的，是利用期貨對生產經營過程中的價格風險進行管控。世界500強企業中，絕大部分企業都在利用金融衍生品對價格風險進行管理，風險管理無疑是企業的核心競爭力之一，但目前對國內很多企業而言，如果不規避期貨交易風險，由此給企業帶來的損失甚至倒閉，可以歸咎于市場原因，企業大概率是不會追究相關部門責任的。相反，企業如果參與期貨交易，發生虧損，相關部門就會遇到大麻煩，“判斷失誤”“巨額虧損”等質疑和批評在所難免。因此，期貨必須賺錢，無形中成為一些企業衡量套期保值是否成功以及套期保值時機是否正確的標準，這無疑給決策者帶來了巨大壓力。
第二，決策機制問題。對于擇機保值，對行情的判斷和時機選擇總是決策中繞不過去的難點。重壓之下，抱團取暖，集體表決是否可行呢？其實這樣做不一定能夠提高行情判斷的準確性，但肯定會極大抑制風險管理職能的發揮。不妨來推算一下，假設A、B兩人共同決策，A判斷行情的勝率是60%，B判斷行情的勝率是50%，A、B兩人判斷一致時決策通過，不一致時放棄。從而得出以下結果：
A對B對的概率是60%×50%=30%；
A對B錯的概率是60%×(1-50%)=30%；
A錯B對的概率是(1-60%)×50%=20%；
A錯B錯的概率是(1-60%)×(1-50%)=20%。
由于A、B兩人意見一致時才會進行交易，所以如果發生了交易，A和B則只能同時對(30%的概率)或者同時錯(20%的概率)，30%+20%=50%。就是說，交易次數只有一個人決策的一半，而A和B意見一致時的勝率是30%÷50%=60%，與A獨自判斷的勝率是相同的，所以B的作用是把交易次數降低了一半，勝率并沒有得到提高。不過，這個結論僅限于本例(B的勝率設定為了50%)，并不是定律。
實際上，只要B的勝率在50%以上，是可以提高共同決策勝率的，并且B的勝率越高，越接近A，對提高共同決策勝率的作用就越大；如果B的勝率低于50%，那么A和B共同決策的勝率就會比A單獨決策低，因為B起著負作用。如果有更多的人參與決策，會是什么結果呢？決策通過的可能性必然更低，因為人越多意見越難以統一，這應該是顯而易見的。至于勝率是否能得到提高，筆者認為很難，因為參與決策的人水平難免參差不齊，意見綜合起來只會得到一個平均而不是最佳結果。
第三，執行情況不可預期。很多企業在制訂買入套保方案時，習慣設定一個非常低的價位，只有價格下跌到這個很安全的低價位下，才啟動買入套保。反之，在制訂賣出套保方案時，習慣設定一個很高的價位，只有價格漲到這個很安全的高價位以上時，才啟動賣出套保。通常，企業會把這個低價和高價設定得非常極端，企業這樣做其實并不是認為現貨經營應該有更高的利潤空間，或者真的對價格判斷有那么極端，而是怕入場太早造成期貨浮虧。不過，這種方案設計存在一個重大的弊病，就是如果價格沒有達到預期位置就開始轉向，套保方案就會流產，相關部門就會無所作為，即使此時他們已經看出價格不可能到達預定的價位，現貨經營也正在遭受損失。
這還沒完，好不容易等到滿足套保的入場條件了，企業還有一個不好的習慣，可能會使套保失敗，甚至釀成大禍，這個習慣就是用限價掛單手法進行交易，即以優于市價的某個價位掛單，等待市場價格觸碰成交，而不是按市價報單即刻成交。這種下單手法的弊病比逆勢觸發套保方案的弊病更嚴重，因為它把方案是否得到執行變得高度不確定，而且很可能會因“極小”失“極大”。筆者發現，這種掛單習慣在企業中是非常普遍的，可能是為了在成交價上占一點便宜，以獲得安全感，也可能是不夠自信，不是真的敢做。以上種種，是某些鋼鐵企業參與期貨進行風險規避的積極性不高，或者參與期市效果不理想的主要原因，下面來探討一下解決辦法。
企業解決外部不利因素的辦法
關于基差風險，確實不容忽視，但如果仔細研究，會發現螺紋鋼基差呈現“淡季低、旺季高”的季節性規律，每年大概會出現兩個明顯的低點和不太明顯的兩個或多個高點，企業可以利用這些規律，判斷基差波動方向，結合自身情況，進行套保操作。
對于反向市場結構，近月合約和遠月合約與現貨的價差回歸速度不同，這也為企業在選擇合約時增加了思考維度，不必拘泥于必須與現貨時間相近的原則。反向市場結構固然對成材賣出套保不利，但對原材料買入套保是有利的，鋼鐵生產企業可以利用期貨虛擬買入原材料，對原材料現貨庫存數量及采購進度進行調控，賺取基差利潤，以實現降本增效的目的。另外，鋼鐵產業鏈上下游主要大宗商品幾乎都有期貨合約可交易，企業完全可以通過期貨合約組合來進行套保或套利操作。
其實，并不是基差不利就不可以保值。以賣出保值為例，假設現貨價格下跌了1000元/噸，而期貨價格只跌了600元/噸，于是基差虧了400元/噸，但跟沒有做保值相比，企業還是減虧了600元/噸，這顯然是一次非常成功的套保。因此，在基差不利時，企業還是可以通過對市場行情的正確分析判斷，對現貨進行保值，實現減虧。
總而言之，只要愿意做，企業是可以有所作為的，外部因素不是主因，不難解決，主要問題還是在于企業自身。有些鋼鐵企業有完備的機構設置、完善的制度體系、專業的分析師，但具體操作起來還是很難。
企業內部管理需要改進的措施
首先，要解決考核機制問題。實際上，期貨作為一種金融工具，對沖的是現貨經營中的價格風險，風險管理的需要和動力應該在現貨采購或銷售部門。市場有相關的避險工具，企業為何還要隨行就市、把不良經營歸咎于市場原因呢？現貨部門應該時刻對風險進行識別和保持警惕，適時進行避險動作，努力完成目標業績。期貨部門只是服務部門，為現貨部門決策提供專業意見，并不是為了在期貨市場中賺錢，所以不應該把期貨業績單獨拿出來進行考核。只有解除了期貨部門對期貨盈虧負有責任的壓力，期貨部門的職能才能得到正常發揮。
其次，關于決策，當然需要從多方面進行考慮，但專業的事情應該交由專業的人做。在對行情、基差等問題進行分析判斷的時候，團隊或部門成員可以各抒己見，但不必要追求統一意見，也不要采取一致通過或少數服從多數的原則進行表決，由部門負責人或其他指定的人一票定奪即可。
再次，企業還要認識到，影響期貨價格波動的原因非常復雜，有理性的因素，也有非理性的因素，所以每次期貨交易的結果都是不確定的，每個人都會有看對的時候，也有看錯的時候，有時水平高的人看錯，而水平低的人看對，這很正常，區別在于長期的總體結果，而不在于某一次誰對誰錯。因此，企業領導及團隊其他成員應該寬容對待拍板的負責人，既然選擇他就要相信他，尤其不要“馬后炮”對其進行指責，否則這個工作誰也干不了。
最后，關于套保的啟動和執行，企業在設計方案的時候，不能只考慮價格，更應該考慮價格的變化趨勢。逆勢觸發交易和限價報單手法，在期貨投機領域，長期看基本上都是虧損的，順勢交易是期貨投機交易的基本理念，這也是市場的普遍認知。企業參與期貨雖不是為了投機，但投機市場有益的理念和經驗是值得借鑒的。何況，如果市場價格真的如預期發生重大轉折，企業因此遭受重大損失，相關部門“看到了，但因為沒達到設定的價位，所以沒有成交”這樣的解釋恐怕是不能被接受的。因此，除了逆勢觸發交易方案和限價掛單手法，企業更應該增加順勢觸發交易方案和市價報單手法，以確保在價格往壞的方向發展時，套保方案一定會啟動并得到執行。當然，如果企業計劃買賣的數量很大，這會涉及算法交易，其目的就是為了在確保成交的情況下盡可能降低沖擊成本。
把量化交易引入到風險管理中
以上是筆者對鋼鐵及相關企業利用期貨工具進行風險管理過程中遇到問題的分析，并對解決方案進行了探討，希望能夠對企業有所幫助。簡言之，企業需要在考核機制、決策和執行方面做進一步的改進和完善，以避免風險管理部門自身失靈的風險。不過，即便企業把這些問題都解決了，做起來恐怕還是很難，因為沒有信心。影響價格變化的因素非常復雜，所有的因素對價格的漲跌都不構成充分條件，也不是必要條件，所以價格是漲還是跌，是一個概率問題，是一個隨機變量，只能從事后得知，事前并不能確定。因此，交易結果當然也是一個隨機變量。
不僅如此，每次企業需要做出決策時，將會面對海量的信息和圖表，面對各種矛盾因子，企業最終的決定到底是YES還是NO，也是不確定的。也就是說，企業的決定本身也是一個隨機變量。因此，主觀交易及決策的發揮是不穩定的，有時可能會取得極大成功，有時可能會錯失良機，長期結果則難以預料，所以企業很難真正建立信心。當然，沒有信心也不見得是壞事，總比盲目自信地在期貨市場中冒進要好。
筆者建議，企業把研究和分析前置，不要堵在決策當前。什么意思呢？意思是把研究重點放在行情判定體系和交易體系的開發上，形成固化的模型，這個模型能讓期貨交易有一個正期望值。期望值，是指長期重復來做，所有可能出現的結果的平均值，以概率為權重。模型開發的方法，是對影響價格變化的各種因子進行量化分析和統計，找到有效的因子和規律。這個模型根據市場信息實時發出明確的信號，進出有據，可以起到輔助決策的作用。把研究和分析前置，對歷史進行檢驗和測試，就能解決企業參與期貨交易的長期結果不可預期的問題，建立信心，減輕和消除決策者對短期交易結果不確定的心理壓力。當然，企業需要通過不斷研究才能讓期貨交易有更大的正期望。
事實上，國內外很多進行商品投資的基金，都采用了量化交易的模式，取得了長期穩定而優秀的業績，除了傳統的量價模型，一些基于宏觀和行業數據的量化交易模型也被開發出來得到應用，并有著很好的實盤表現。當今大數據時代，量化交易正成為金融市場的主流。其實，量化分析并不神秘，企業一直都在對宏觀、行業、盤面等進行數據分析，試圖找到價格波動的線索和原因，這本身就是一種量化分析，所有數據圖表和指標就是量化的產物，企業只不過是沒有把量化分析轉化為交易信號，系統地進行測試和統計。
企業可以把期貨端和現貨端結合起來進行量化分析和統計，評估風險管理的總體績效，形成可預期、可測量、機械化的風險管理操作系統，突破決策難、執行難的瓶頸。實際上，價格風險管理是一種對沖機制，企業不需要在期貨端有穩定盈利，所以對期貨交易模型的要求并不高，企業完全有能力開發出來。總之，量化分析及量化交易是正在發展的趨勢，企業應該與時俱進，跟上時代潮流。筆者相信，企業把專業投資機構的量化分析及量化交易方法引入到現貨價格風險管理中，就如同把航天工藝運用到汽車制造之上，必將極大地促進企業風險管理部門職能的發揮，為企業經營發展保駕護航。
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